日前，北京大学汇丰商学院李凯训导的互助论文《技艺性负约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文互助者是香港科技大学金融学助理训导Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理训导余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大海外顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融参谋学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）遴择的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国料理学科海外科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子频繁假定银行在企业融资中只可充任荒疏的旁不雅者，无法打扰借款企业的决议，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷敛迹模子等。然则在实践中，为确保企业按期偿还贷款，银行时时在借款协议中设立多种王法性条件（debt covenants）来敛迹企业四肢。若是企业的财务主义（如杠杆率、利息遮盖率等）超出条件王法的界限，就会触发技艺性负约（technical default），从而将企业的部分按捺权摇荡到银行手中。当银行掌捏企业的投资决议权时，频繁会作念出比鼓励更保守的投资遴选，以确保贷款回收的安全性。

技艺性负约不同于骨子信用负约，且频繁出咫尺骨子信用负约（actual default）之前。企业发生技艺性负约的神志较为大齐，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出现技艺性负约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家忽视并构建了一个包含技艺性负约和企业按捺权摇荡机制的膨胀模子，以参谋银行这种常见的自我保护机制怎样影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资本钱。

作家将王法性条件、内素性技艺性负约和企业按捺权摇荡引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利才调低于预先设定的临界值，企业将触发技艺性负约，投资按捺权摇荡至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资决议。参谋效用标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，技艺性负约及按捺权摇荡机制使银行在企业盈利才调欠安时不错通过打扰来保护自己利益，因此银行在预先（ex ante）更空闲放贷，从而缓解因融资贫穷激发的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子展望银行在打扰时的保守投资策略会裁减企业对系统性风险的显现度。因此，技艺性负约概率更高的企业将具有更低的系统性风险显现，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的技艺性负约概率主义并补助投资组合进行实证分析，发现技艺性负约概率较高的企业的股票年化预期收益率比负约概率低的企业低4.12%，考据了表面展望的灵验性。

作家觉得，基于技艺性负约和企业按捺权摇荡的新机制关于策略和奉行具有膺惩风趣风趣。举例，融资敛迹是我国中小企业濒临的典型问题，优化企业技艺性负约和银行打扰机制有助于陶冶银行放贷意愿，从而缓解融资敛迹。此外，股票投资者在投资决议时也需温暖银行打扰对企业股票预期收益率（即企业股权融资本钱）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学训导，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要参谋界限为财富订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融阛阓等。他的参谋专注于构建、考据和哄骗一套基于融资敛迹的财富订价表面，并哄骗于中国金融阛阓。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《比拟》等国表里膺惩期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的参谋入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并赢得了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。